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如何对东方日升进行估值?
对东方日升进行估值大致有两种方法,业务分拆法及整体盈利估值法。面对目前组件环节盈利尚薄弱之下,我用整体盈利估值法去做盈利估值分析,恐怕大多数人都会和我当年分析阳光电源一样不认可(2020年初我对阳光电源的盈利分析是15亿以上,而当时没有人愿意相信,而实际上盈利到了接近20亿)。所以我觉得,东方日升我更愿意给予业务分拆法去估值。
首先东方日升主要是四大业务板块:电池组件、硅料、胶膜、电站及其他。
1、电池组件环节来看
随着电池组件环节大量供应上马,特别是210产能及新的高效电池产能逐步达到30GW的规模,电池组件环节明年毛利率将恢复之20%左右,且在今年二季度将恢复之10%以上。电池组件环节平滑盈利之后,合理盈利在5-10亿以上,给予20倍PE,我给到暂时保守估值为120亿市值。
2、硅料
硅料目前成本不到6万,明年的产能大约在2万吨左右,市场平均价格9．5万元,吨纯利预估2万,则净利润在4亿。考虑到公司硅料环节竞争力不强,成本较大,所给予10倍PE估值,硅料给予40亿市值。
3、胶膜业务
胶膜业务蛀牙是公司控股70%左右的斯威克去做的,去年应该是中国胶膜第二,营收和利润都继续超过了海优新材,净利润达到了2．5亿元,同比增长115%。公司胶膜业务较高于海优新材(海优新材是120亿市值)而福斯特是700亿市值(斯威克大致是福斯特的四分之一)。目前来看,给予斯威克120亿市值是合理且较低的。斯威克未来将分拆上市的计划是不变的。
而东方日升持有斯威克70%股权,股权价值为80亿以上。
4、电站及其他业务
预计估值大概在15-20亿之间。
合并估值总数为:250-260亿市值。
对应2022年PE水平大约在20倍左右,也算非常合理了。
此处特别申明,以上估值逻辑为个人观点,不构成投资建议。
就是单拿斯威克的股权价值来说,和目前东方日升仅仅100多亿的市值也相差不大了。如此拆分不言自明,何况组件环节还有如此之大的预期差存在。有了坚实业绩保障,怪不得公司管理层在去年四季度折戟沉沙之后,依然有信心推出基数并不低的股权激励方案,也不难理解了。
04
东方日升存在的或有问题
目前来看就拿东方日升来说,它的问题是在于技术竞争可能存在的落后,主要是落后于隆基股份。
目前来说最近的一次招标是,210组件明显败于了182,而且相差巨大,这种情况可能在1-2年仍将维持。所以选择210路线可能存在一定的风险,但是210组件也可以向下兼容182,只是目前两者还在较量,尤其是硅片及电池环节正在给210组件让利,扩大市占率,究竟如何还需要观察。
其实投资于东方日升,主要原因是其与基本面估值相距甚远,存在极大预期差。而如果单纯从龙头公司的考量,隆基股份依然是当之无愧的王者。但是我相信,经历血雨腥风的组件全球龙头东方日升,仍然是一个阶段性值得投资的好公司,即便它与隆基相距甚远。
借此,我希望东方日升不要以“革命之名”而以产业最大化为目标。在未来,如果182占优,不固执于210与182之下的面子之争。
其实,投资本身并不是一件很难的事情。就在于你是否愿意化繁为简,坚持独立、客观、公正而有原则的去分析一个产业链甚至一家企业,你会发现,原来市场认知在一个阶段很多都是错误的。原来,我们可以如此简单而从容地收获超额收益。