摘要：
光伏产业链价格触底，需求复苏强劲。2023年，中国光伏产业经历了显著的价格调整，从上游的硅料、硅片到下游的电池片和组件，各类光伏产品的价格相较于年初水平均出现了明显的下滑，目前价格已接近底部，行业正处于去库周期。2024年3月组件全球排产55.95GW，环比+51%，需求端超预期。2024年预计全球光伏装机491.8GW，同比增长近20%；其中，预计中国新增光伏装机230GW。
2023年胶膜行业竞争激烈，行业盈利下滑明显。目前，国内光伏胶膜企业呈现“一超多强”的格局，福斯特市占率一直保持着50%以上，今年部分二三线厂商借助资本市场强化产能建设，组件企业由集中趋向于分散，培育多供体系，导致需求也向二三四线厂商扩散。对2023年胶膜及粒子价格进行复盘，我们发现胶膜价格跌幅远高于粒子，全年价格承压。并且，胶膜行业的客户回款周期长，采购结算周期短，议价能力较弱，受上下游挤压，存在明显的账期差。胶膜行业原材料价格波动对盈利波动的影响非常大，从而加剧了盈利周期现象。
2024年胶膜行业盈利见底，“进入易经营难”构筑壁垒。由于二三线已有产能都存在开不满的情况以及上市融资进展不及预期，我们认为胶膜环节实际扩产不及预期，实际供给大概率少于规划。2023年行业盈利下滑严重，二三线企业出现亏损现象，一线厂商仍保持远高于二三线的净利率水平，优势稳固。2024年一季度粒子价格触底，胶膜价格也同步回升，行业盈利见底，我们预计竞争格局加剧的问题在2024年也可能出现缓解。此外，2024年胶膜环节有望加快出海步伐，海外胶膜产能大幅增长，盈利能力优于国内，后续关注头部厂商出海建厂进展。
光伏产业链价格触底，需求复苏强劲
2023年，中国光伏产业经历了显著的价格调整，这一趋势贯穿了整个年度。从上游的硅料、硅片到下游的电池片和组件，各类光伏产品的价格相较于年初水平均出现了明显的下滑。目前组件价格已接近底部，受到季节性安装速度的变化、市场竞争导致的成本压力、产能过剩以及产品价格的下跌等因素影响，行业正处于去库周期。
进入2024年，根据PVInfolink数据，2024年1-2月光伏产业链处于去库存阶段，组件排产持续下降。3月排产恢复较快，全球排产55.95GW，环比+51%。碳中和目标驱动下，全球主要经济体均大力支持光伏装机，装机量预计保持较好增长。
2023年新增装机超预期，全球新增光伏装机414GW，同比增长72.5%；其中，中国新增光伏装机216.3GW，同比增长147%。预计2024年全球光伏装机491.8GW，同比增长近20%；其中，中国新增光伏装机230GW，海外新增光伏装机261.8GW。未来，随着我国光伏新增装机容量持续增长，有望带动我国光伏胶膜需求持续上行，预计2024年全球光伏胶膜需求量有望增长至61.9亿平方米，市场规模有望达到681亿元。
2023年胶膜行业竞争激烈，行业盈利下滑明显
胶膜格局呈寡头垄断，整体相对稳定。根据祥邦科技招股说明书，胶膜行业呈现寡头垄断的竞争格局，福斯特全面覆盖各类光伏胶膜产品，市场占有率约50%，行业龙头地位稳固。但由于今年部分二三线厂商借助资本市场强化产能建设，组件企业由集中趋向于分散，培育多供体系，导致需求也向二三四线厂商扩散。从胶膜行业历史周期来看，也曾有过在行业上行期二三线产能扩张严重，影响到头部厂商份额的情况，但由于不同梯队企业存在明显的成本差异，因此常常是头部企业通过降低价格，逆周期压价扩产，进行行业出清，整体而言胶膜行业竞争格局较为稳定。
2023年竞争激烈，行业盈利下滑明显。2023年由于竞争显著加剧，单平净利润预期下修的影响，板块跌幅相对较大，2023年胶膜主要企业平均跌幅达到50%，股价几近腰斩。从盈利能力来看，自2022年下半年开始胶膜行业开始业绩边际恶化，2023年二季度和四季度恶化更加明显，行业出清加剧。复盘2023年胶膜及粒子价格，可以发现胶膜价格跌幅远高于粒子，全年价格承压。一季度胶膜与EVA粒子价格相悖，EVA粒子价格上涨并未传导至胶膜，EVA粒子价格从14000元/吨左右上涨32%至季度末的18495元/吨，但EVA胶膜价格一直压制在9.89元/平。二季度需求不振导致EVA粒子与胶膜价格同步下跌，EVA粒子价格从18495元/吨左右下跌至二季度末的14000元/吨，胶膜价格亦同步下跌，且跌幅较大，2季度末胶膜价格跌至8.28元，远低于2023年一季度同期价格。三季度末需求旺盛小幅推高胶膜价格，最高9.71元/平，对应粒子价格16500元/吨。四季度组件价格竞争加剧，行业大幅去库存，粒子价格跳水，跌幅超过25%至11000元/吨，胶膜价格也跟随快速跌落，创出新低至7.38元/平，产业链盈利更加恶化。
营运资金是制约胶膜扩产的重要影响因素。胶膜设备投资额远低于硅料、硅片等环节设备投资额，在光伏产业链各环节处于低位，行期扩张比较快，导致前几年胶膜行业新进入者较多，进而致使头部公司市占率下滑的情况。且行业存在明显的账期差，通常在3-6个月，导致在营业收入大幅增长的时候，经营性现金净流量大幅为负，资金不充分的企业，还需要将应收账款或票据贴现换取现金流，而上游企业较为强势，账单期较短，导致胶膜行业一直存在的现金流问题和资金使用效率较低，进而导致行业进入壁垒低，但运营壁垒高。
2024年胶膜行业盈利见底，后续关注价格波动情况
名义扩产较多但实际不及预期，胶膜行业扩产步伐有所降低。胶膜环节实际扩产不及预期，实际供给大概率少于规划，主要有几个原因：
1）二三线盈利恶化严重，企业现金流恶化导致投产积极性减弱：百佳年代和斯威克上市步伐缓慢，资金来源相对受限，信义储电、天洋新材、海优新材、赛伍技术销售与盈利能力下滑明显，行业扩产整体更为谨慎。
2）上市融资进展不及预期，融资受限，更多依赖自身在手现金和造血能力，规划产能落地难度加大：胶膜营运资金占用较大，当前IPO、定增、可转债等融资渠道收紧，债务融资则会增加财务费用、提升资产负债率，只有福斯特在手现金相对充足，有能力持续扩产、增加经营规模。
2023年行业盈利下滑严重，二三线企业出现亏损现象，福斯特凭借优质的供应链管理、费用控制能力，仍保持远高于二三线的净利率水平，ROE自2023年二季度开始触底回升。2023年福斯特营收增速加快，市占率有所回升，因资金充沛且原材料库存管理得当等原因，盈利能力强于行业整体，综合来看福斯特较二线的综合成本优势约1元/平。2024年一季度粒子价格触底，胶膜价格也同步回升，行业盈利见底，由于部分产能增长放缓、胶膜行业二三线企业上市步伐趋缓等原因，预计竞争格局加剧的问题在2024年可能出现缓解。
结尾：
随着2024年3月组件开工率提升，粒子与胶膜价格同步回升带来的盈利好转现象。此外，2024年胶膜环节有望加快出海步伐，海外胶膜产能大幅增长，海外盈利能力优于国内，目前仅福斯特在越南建厂，现已达产。后续可关注2024 年二季度是否能够维持以及头部厂商出海建厂进展。
原文标题 : 行业报告 | 光伏行业深度报告：光伏胶膜，行业盈利见底，“进入易经营难”构筑壁垒
