日前，全球光伏龙头通威股份（600438.SH）发布公告称，决定终止对江苏润阳新能源科技股份有限公司（简称“润阳股份”）的意向性增资。此次收购计划的终止，标志着这场备受瞩目的光伏行业并购案已正式宣告流产。
早在半年前，2024年8月，通威股份宣布拟以不超过50亿元收购润阳股份不低于51%的股权，交易完成后后者将成为其控股子公司。
这一交易因金额巨大被称为光伏行业“史上最大并购案”，引发市场对行业整合的强烈预期。
根据此前协议，通威股份计划通过“两步走”策略完成控股：首先由润阳股份间接股东江苏悦达集团增资10亿元，随后通威再通过现金增资及股权收购完成控股。交易核心目标是整合润阳股份在泰国、越南等地的海外产能及美国市场渠道，强化通威的全球化布局。
然而，2024年11月，润阳股份被曝泰国工厂停产，叠加与天合光能的专利诉讼纠纷，其估值及交易风险引发质疑。尽管双方持续磋商，但2025年2月14日，通威股份公告称“部分商务条款未能达成一致”，最终终止交易。
润阳风险暴露 部分条款现分歧
根据公告透露，通威股份与润阳股份的收购交易存在核心分歧，虽未具体公开，但业内普遍认为与润阳股份的资产质量及行业下行压力有关。
其一，商务条款分歧：通威股份在公告中表示尽管双方进行了多轮沟通，但在关键商务条款（其中可能包括定价、责任分担等）上难以达成一致。
其二，标的公司风险暴露：润阳股份2024年电池片出货量跌出全球前五，且面临泰国产能停产、美国市场面临专利诉讼等风险，其海外渠道优势被削弱。同时，润阳近几年来公司的资产负债率一直在75%以上（2023年为78.84%），远超行业平均水平，叠加IPO失利，财务压力显著。此外，行业技术迭代加速（如PERC向TOPCon转型），润阳大量PERC产能需技改，进一步降低其资产吸引力。上述风险可能会影响通威股份对其的估值和整合预期。
其三，行业寒冬下的战略调整：2024年，光伏行业正面临周期性低谷，市场环境严峻。多晶硅价格经历剧烈下滑，导致行业内企业普遍陷入亏损境地。通威股份预计其全年净亏损将达到70亿至75亿元，亟需采取有效措施以遏制财务恶化。在此背景下，收购高负债企业无疑可能进一步加重其财务负担。
综合考量多种风险因素，通威股份决定终止对润阳的巨额收购计划，这一决策体现了公司在当前形势下的理性与审慎，无疑是明智之举。
千亿光伏巨头与“失意者”的碰撞
资料显示，通威股份是全球多晶硅及电池片龙头，总市值近1000亿元。近年加速垂直一体化，2024年多晶硅产能超90万吨，电池片产能157GW，组件产能约93GW。公司规划在2024-2026年间，将高纯晶硅产能提升至80-100万吨，太阳能电池产能提升至130-150GW，组件产能提升至80-100GW。
然而，在业绩方面，其2024年前三季度营收同比下降38.7%，净亏损达40亿元，全年预计亏损70亿至75亿元，主要受产品价格下跌和资产减值影响。
另一方面，润阳股份业务涉及多个光伏产业链环节，但目前面临海外工厂停产、专利诉讼及IPO募资失败等困境，导致其估值缩水。尽管如此，润阳仍具备多晶硅产能超13万吨及电池片产能57GW（含待技改25GW PERC产线）。
值得关注的是，尽管通威终止了对润阳的收购，但双方拟就润阳旗下内蒙古、宁夏的13万吨多晶硅产能展开经营合作，通威或提供技术与管理支持。此举既可规避并购风险，又能利用通威的行业优势提升产能效率。
光伏兼并重组为何难落地？
当前，光伏行业面临产能过剩、技术迭代及融资成本高企三重压力，头部企业资产负债率普遍超70%，并购意愿低迷。
通威与润阳的并购交易终止，凸显了光伏行业整合面临的现实困境：优质标的稀缺，而劣势资产则成为了企业的“包袱”。此次并购案的流产，既是双方商业博弈的结果，亦是光伏行业周期调整的缩影。
未来，行业出清或更多依赖技术升级与产能协同，而非资本并购。双方能否通过合作破局，仍需时间检验。（光能量）
